Akcie amerického výrobce paměťových čipů Micron Technology (MU) 24. srpna oslabily o 5,8 %. Jednodenní pohyb takové velikosti dokáže znervóznět, jenže v historii tohoto titulu jde jen o jemné ťuknutí. Micron je jediným americkým výrobcem pamětí a datových úložišť, a stojí tak přímo uprostřed budování infrastruktury pro umělou inteligenci. Na poslední konferenci k výsledkům vedení popsalo prostředí, v němž se očekává, že poptávka bude převyšovat nabídku i po roce 2027, a firma podepisuje nové víceleté strategické zákaznické smlouvy, které podle ní „zásadně promění náš obchodní model“.
Právě takhle silný příběh dělá otázku po možném propadu naléhavější, ne méně naléhavou. Podstatné je, jak se akcie chová ve chvíli, kdy se optimismus na trhu zlomí. A tady je historie Micronu srozumitelným varováním, kolik rizika investor drží a jak dlouho ho musí vydržet. Českého čtenáře se zpráva týká nepřímo: jde o americký titul, na který lze narazit v portfoliu zahraničních akcií nebo v technologických fondech.
V krizi roku 2008 přišel propad o 77 %
Když padá široký trh, Micron padá výrazně hlouběji. Napříč 15 velkými tržními šoky, kterými si akcie prošla, činil její průměrný propad od vrcholu ke dnu 34 %. To je více než dvojnásobek průměrného poklesu indexu S&P 500 o 16 % ve stejných obdobích. Propadem od vrcholu ke dnu se přitom rozumí rozdíl mezi posledním maximem kurzu a nejnižší cenou, na kterou se titul během daného otřesu dostal. Nejde tedy o o něco vyšší kolísavost, ale o zesílený propad.
Nejhlubší z nich přinesla globální finanční krize v letech 2008 až 2009, kdy akcie ztratila 77 %. Tvrdě ji zasáhl i propad cen ropy v letech 2014 až 2016 s poklesem o 70 % a z novější historie inflační šok roku 2022, kdy titul odepsal 49 %.
Návrat na původní maximum trval v mediánu 9 měsíců
Vyhrabat se z takových propadů vyžadovalo trpělivost. Medián doby, za kterou se akcie vrátila na maximum z doby před šokem, je zhruba 9 měsíců. Medián znamená, že polovina případů byla rychlejší a polovina pomalejší, takže čekání může být i mnohem delší.
Nejpomalejší zotavení v historii následovalo po úvěrové krizi léta 2007. Akcii tehdy trvalo asi 71 měsíců, než se plně vrátila na předchozí maximum. Rychlé oživení proto není nikdy jisté a investor by měl počítat s tím, že může být po velmi dlouhou dobu ve ztrátě.
Všechny velké šoky, kterými si Micron prošel
Následující přehled ukazuje u každého otřesu propad od vrcholu ke dnu a dobu, za kterou se akcie vrátila na maximum před šokem. Pro srovnání jsou uvedeny i index S&P 500, dlouhodobé dluhopisy a sektor, do kterého Micron patří.
- Úvěrová krize léta 2007 (krachy hedgeových fondů zaměřených na subprime hypotéky zmrazily mezibankovní půjčky a přiměly Fed k nouzovému snížení sazeb): akcie -23 %, S&P 500 -8,6 %, dluhopisy bez poklesu, sektor -7,5 %, návrat na maximum ~71 měs.
- Globální finanční krize 2008-2009 (pád Lehman Brothers zmrazil globální úvěrový trh, srazil všechny třídy aktiv a vyhnal nahoru nezaměstnanost): akcie -77 %, S&P 500 -53 %, dluhopisy bez poklesu, sektor -51 %, návrat na maximum ~17 měs.
- Dluhová krize eurozóny a Flash Crash 2010 (odhalení řeckého deficitu položilo evropské banky a spustilo květnový Flash Crash): akcie -34 %, S&P 500 -15 %, dluhopisy bez poklesu, sektor -15 %, návrat na maximum ~9 měs.
- Krize amerického dluhového stropu a evropská nákaza 2011 (snížení ratingu USA a napětí kolem evropských státních dluhů spustily široký výprodej rizikových aktiv): akcie -46 %, S&P 500 -18 %, dluhopisy -1,1 %, sektor -16 %, návrat na maximum ~7 měs.
- Taper tantrum 2013 (Bernankeho náznak o omezování nákupů vyhnal nahoru výnosy amerických dluhopisů a spustil odliv kapitálu z rozvíjejících se trhů): akcie bez poklesu, S&P 500 -0,2 %, dluhopisy -17 %, sektor -0,8 %, doba zotavení se neuvádí, protože akcie neklesla.
- Propad cen ropy 2014-2016 (OPEC odmítl omezit těžbu a cena ropy se zhroutila ze 100 na 26 dolarů): akcie -70 %, S&P 500 -6,8 %, dluhopisy -5,0 %, sektor -7,2 %, návrat na maximum ~34 měs.
- Devalvace čínské měny a obavy o globální růst 2015-2016 (devalvace jüanu vyvolala obavy z globální recese a srazila cyklické tituly i rozvíjející se trhy): akcie -44 %, S&P 500 -12 %, dluhopisy -4,4 %, sektor -12 %, návrat na maximum ~13 měs.
- Reflační výprodej dluhopisů po Trumpově zvolení 2016-2017 (naděje na fiskální stimul přelily kapitál z dluhopisů do cyklických titulů): akcie -4,7 %, S&P 500 -3,7 %, dluhopisy -15 %, sektor -3,8 %, návrat na maximum ~1 měs.
- Chyba měnové politiky Fedu a obavy o růst ve 4. čtvrtletí 2018 (Powellovy jestřábí komentáře a obavy z obchodní války způsobily nejhorší prosinec od roku 1931): akcie -36 %, S&P 500 -19 %, dluhopisy -2,2 %, sektor -24 %, návrat na maximum ~9 měs.
- Covidový krach 2020 (pandemické lockdowny vyvolaly nejrychlejší medvědí trh v historii, než masivní stimuly nastartovaly oživení): akcie -43 %, S&P 500 -34 %, dluhopisy -0,7 %, sektor -31 %, návrat na maximum ~9 měs.
- Inflační šok a utahování měnové politiky Fedu 2022 (inflace 9,1 % si vynutila agresivní zvyšování sazeb, které současně srazilo akcie i dluhopisy): akcie -49 %, S&P 500 -24 %, dluhopisy -35 %, sektor -33 %, návrat na maximum ~26 měs.
- Krize regionálních bank kolem SVB 2023 (ztráty banky SVB na dluhopisech způsobené růstem sazeb spustily run vyvolaný sociálními sítěmi a banku převzala FDIC): akcie -10 %, S&P 500 -6,7 %, dluhopisy -4,3 %, sektor -5,1 %, návrat na maximum ~6 měs.
- Šok pětiprocentních výnosů léto-podzim 2023 (silná ekonomická data vyhnala výnosy desetiletých dluhopisů na 5 % a stlačila ocenění sektorů citlivých na výnosy): akcie -3,5 %, S&P 500 -9,5 %, dluhopisy -17 %, sektor -10 %, návrat na maximum ~1 měs.
- Rozplétání jenových carry trades 2024 (zvýšení sazeb Bank of Japan rozpletlo obchody financované levným jenem a krátce srazilo technologické akcie po celém světě): akcie -36 %, S&P 500 -7,8 %, dluhopisy -1,2 %, sektor -17 %, návrat na maximum ~14 měs.
- Šok z amerických cel 2025 (cla na čínské zboží ve výši 145 % srazila akcie i dolar kvůli obavám z narušení dodavatelských řetězců): akcie -38 %, S&P 500 -19 %, dluhopisy -3,8 %, sektor -26 %, návrat na maximum ~3 měs.
Změní nové smlouvy pravidla hry?
Je férové dodat, že dnešní Micron není totožná firma s tou, která procházela staršími propady. Jde o lídra trhu s rekordními výsledky a provozní marží 66 % za posledních dvanáct měsíců. Provozní marže říká, kolik z každé koruny tržeb firmě zůstane po zaplacení provozních nákladů. Vedení navíc mění strategii a s klíčovými zákazníky podepisuje víceleté strategické zákaznické smlouvy (SCA, tedy strategic customer agreements) typu take or pay, u nichž se odběratel zaváže buď zboží odebrat, nebo za neodebrané množství stejně zaplatit. Podle firmy přinášejí tyto dohody novou úroveň stability díky minimálním cenám, které umožňují „velmi robustní hrubou marži výrazně nad našimi vrcholnými čtvrtletními maržemi v kterémkoli minulém cyklu“.
Smlouvy sice podepírají cenu zdola, jenže mají i cenové stropy poblíž současných rekordních úrovní, a mohou tak zároveň omezit prostor pro další růst. Historický vzorec zesíleného propadu v tržní panice tím zřejmě nemizí, jen ho nově doprovází mnohem silnější základ podnikání.
Co udělá takový propad s desetiprocentní pozicí
Hluboký pokles jediného titulu se v portfoliu pozná. Zmíněný nejhorší propad o 77 % by u pozice o velikosti 10 % portfolia ukrojil zhruba 8 % z celkových aktiv. Při 20% váze by šlo o 15% ztrátu celého portfolia způsobenou jedinou akcií. To je riziko koncentrace, které obvykle nevzniká rozhodnutím, ale náhodou, když jedna vydařená pozice postupně přeroste ostatní.
Klíčové proto bude sledovat, jak trvanlivé nové zákaznické smlouvy budou. Teprve to ukáže, zda se historický rizikový profil akcie skutečně změnil.
Podobnou otázku si lze položit u každé další pozice v portfoliu. Opční trh k tomu nabízí konkrétní výhledové číslo, takzvaný očekávaný pohyb, tedy rozpětí, které trh u dané akcie oceňuje na následující rok. Screener Expected Move řadí tituly z indexu S&P 500 podle toho, u kterých je v cenách zabudované nejširší kolísání. Dopadem největší pozice na čisté jmění se pak zabývá tým Trefis Wealth, který nabízí bezplatný audit zranitelnosti největších pozic a řídí se stejnou systematickou disciplínou založenou na pravidlech jako jeho High-Quality Portfolio.
