Kdo má v portfoliu růstové nebo technologické akcie, ať sleduje dění na americkém dluhopisovém trhu o něco pozorněji než obvykle. Výnosy amerických státních dluhopisů v posledních dnech prudce vyskočily a právě u drahých, na budoucí zisky sázejících titulů se to projevuje nejcitelněji.
Výnos desetiletých amerických státních dluhopisů krátce dosáhl přibližně 4,81 %, výnos dvouletých dluhopisů vystoupal na 4,42 %. Stalo se to poté, co srpnová zpráva o pracovních místech v USA vyzněla lépe, než se čekalo, a zvýšila očekávání, že Federální rezervní systém, americká centrální banka, by mohl na svém zasedání 15.-16. září sazby zvýšit.
Výnos státního dluhopisu je v podstatě úrok, který si investor od vlády nechá zaplatit za to, že jí půjčí peníze. Čím je tento úrok vyšší, tím méně atraktivní je pro investora vyplatit se do rizikovějších aktiv, jako jsou akcie, protože bezpečný dluhopis mu bez rizika nabízí víc než dřív.
Proč to nejvíc bolí právě růstové akcie
Výnos dluhopisů se v oceňování akcií promítá do takzvané diskontní sazby, tedy čísla, kterým se budoucí zisk firmy přepočítává na jeho dnešní hodnotu. Čím vyšší diskontní sazba, tím méně je dnes hoden zisk, který firma vydělá až za pět nebo deset let.
A přesně o takové firmy jde u růstových a technologických akcií: jejich vysoké ocenění stojí na očekávání zisků vzdálených daleko v budoucnosti, nikoli na zisku, který firma vydělává dnes. Když diskontní sazba vzroste, hodnota těchto vzdálených zisků se v přepočtu smrskne rychleji než u firem se stabilním ziskem tady a teď. Proto bývají právě drahé růstové tituly na skok ve výnosech dluhopisů nejcitlivější.
K tomu se přidává druhý kanál: vyšší referenční sazby zdražují i korporátní dluhopisy a další úvěry. Firmy, které jsou silně zadlužené nebo potřebují dluh průběžně refinancovat, tak mohou vyšší náklady na financování pocítit rychle, což se může projevit i v jejich hospodaření.
Ne každý růst výnosů je pro akcie špatná zpráva
Není to tak, že by každý pohyb výnosů nahoru automaticky škodil akciím. Podle výzkumné firmy BCA Research záleží hlavně na tom, co za růstem výnosů stojí. Pokud je to zrychlující se ekonomický růst, mohou spolu s výnosy dluhopisů růst i ceny akcií. Pokud za tím stojí zrychlující se inflace, vztah se obvykle obrátí do záporu, protože investoři začnou čekat přísnější měnovou politiku.
BCA Research k tomu uvádí, že akcie dokážou vyšší výnosy dluhopisů celkem dobře vstřebat, mnohem hůř ale snášejí prudké a nečekané výkyvy. Proto je podle firmy užitečnějším měřítkem rizika pro akcie kolísavost očekávání ohledně sazeb než samotná výše výnosu státního dluhopisu.
Americký test: je za tím inflace, nebo zdravý růst?
Páteční data ukázala, že američtí zaměstnavatelé v srpnu vytvořili 162 000 pracovních míst, výrazně víc, než se čekalo, zatímco nezaměstnanost zůstala na 4,1 %. Na první pohled to vypadá jako jednoduchý příběh vyšších výnosů škodících akciím. Důležitější otázkou pro investory ale je, zda je americká ekonomika natolik silná, že takové výnosy unese, aniž by to znovu rozjelo inflaci.
Ceny ropy tlačí vzhůru obnovené napětí mezi Spojenými státy a Íránem, což vyvolává obavy, že případný energetický šok by mohl inflaci držet zvýšenou. K tomu se přidává, že americká vláda si hodně půjčuje a firmy, zejména z technologického sektoru, vydávají více dluhu na financování rozsáhlých investic do umělé inteligence a datových center.
BCA Research ve svém posledním hodnocení, sepsaném ještě před páteční zprávou o pracovních místech, uváděla, že kolísavost sazeb zůstává relativně omezená a že ochota Fedu reagovat na případnou obnovenou inflaci by měla omezit riziko neuspořádaného pohybu výnosů. Klíčovým testem podle ní budou nadcházející data o zaměstnanosti a inflaci, a firma zůstává mírně nadvážená v akciích vůči dluhopisům. Páteční čísla o zaměstnanosti otázku inflace o to víc přiostřila a trhy se teď budou dívat hlavně na nadcházející data o spotřebitelských cenách.
Co by ze situace udělalo skutečně velký problém
Nejnebezpečnější kombinací by byly rostoucí výnosy, tvrdohlavá inflace a zároveň slábnoucí ekonomický růst. Centrálním bankám by to nechalo méně prostoru snižovat sazby, zdražilo by to úvěry domácnostem i firmám a prodražilo obsluhu vládního dluhu. Investoři by zároveň chtěli za držení akcií vyšší výnos, což by dál tlačilo na jejich ocenění, a nejvíc opět na ta nejdražší, růstová.
Zatím je tento scénář jen rizikem, ne popsanou skutečností: výnos desetiletého amerického státního dluhopisu sice dosáhl nejvyšší úrovně od začátku roku 2025, ale zůstává pod hranicí 5 %, která bývá považována za citlivou. Dlouhodobé výnosy přitom vzrostly i v Japonsku, Německu a na dalších hlavních trzích, takže jde o širší, nejen americký jev.
Pro toho, kdo drží růstové nebo technologické akcie či fondy zaměřené na tento sektor, z toho plyne jednoduché poučení: nesledovat jen samotnou výši výnosu dluhopisů, ale hlavně rychlost jeho růstu a důvod, který za ním stojí. Postupný růst výnosů tažený zlepšujícím se hospodářstvím je zvladatelný. Prudký skok způsobený zakořeňujícími se inflačními očekáváními, fiskálními obavami nebo pochybnostmi o důvěryhodnosti centrálních bank je mnohem pravděpodobnější kandidát na to, stát se pro akcie skutečným problémem.
